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股市因何大跌?回撤会到哪里?

从上个星期五开始,美国股市出现了大幅度的下跌,股票市场的下跌和突然飙升的市场波动率形成了一个自我强化互动,VIX指数走出了有史以来的当日最大升幅,市场上空头波动率的产品成为市场忧虑的中心。 这次股市下跌的直接原因就是新年以后第一次就业数字反映出一月份工资增长达到了全球金融危机后的最高水平,市场由此担心通胀的压力上升,美国10年期国债收益率在当天由2.78%升至2.84%。这是一个典型的“利率冲击”导致的股市下跌,其演变过程就是收益率上升,股市下跌,市场进入Risk Off 模式,Carry交易出现平仓,股市下跌加剧,收益率回落。这种类型的下跌往往是短暂的。从趋势上看,股价也仅仅是对1月份异常涨势的修正,其使得股价更加贴近升势中平均移动线的水平。当前经济和市场的基本面对股市仍然有相当正面的支持。

第一:从基本面看,当前宏观的基本面仍然健康:1月份的相关数据依然强劲。在已经公布的2017年第四季度业绩中,87% 的公司业绩达到或超出预期。更重要的,在已经报告了第四季度业绩的公司中,超过一半的公司销售增长超过10%,盈利增长超过15% 。

第二:从行业股价看,历史数据确信防守型行业在股价出现回撤时有相对优于大市的表现。这次有所不同,虽然公共事业类股在回撤时还是有优于大市的表现,但日用消费类和健康类等防守型股票却表现欠佳,其中被认为具防守性的日用消费类股的跌幅反而超过周期类消费类股。金融类和科技类股表现却不错。这样的行业股价的变化也从另一个侧面反映是回撤的技术性的,而非是趋势性的。

第三:从VIX和S&P 指数的关系看,历史数据显示VIX和S&P指数的走势存在明显的负线性关系。而在VIX指数跳升前,多会出现交易量的增加。而这次VIX指数出现了有史以来当日最大的涨幅,虽然S&P指数下跌,但之前交易量无明显增加,在幅度上与历史的均值也有较大偏差。按照VIX上升的幅度,S&P应有超过10% 到15%左右的跌幅,但这次没有。 因此我们认为,这次抛售的中心是VIX相关的产品持有人,而不是长期的投资者。

第四:从历史上收益率和股价的关系看,与80-90年代不同,在过往的20年时间里,收益率和股价通常相向而行。其内在的逻辑是,只要经济增长持续改善,利率上涨不会阻碍股票的未来回报。收益率快速的上涨对短期股价存在抑制作用,在那些收益率快速上涨的阶段,接下来一个月股票的回报基本是微乎其微的,而接下来三个月的股票回报则基本没有影响。或者说,当收益率上涨恢复回平稳速度的时候,股市便会恢复其升势。

目前只能依据技术性的分析来推断回撤持续的时间和幅度。回望过去30年的历史数据,S&P每15至18个月出现一次回撤(我们定义的回撤是指超过多个标准差的下跌而期间并没有被明显的回弹所打断)平均回撤持续的时间是17天,平均回撤幅度为9%。S&P最近的一次回撤出现在两年之前,当前的回撤应该是市场早已预计很久的一次。这次股市从1月26日的收市高点回撤已经有10天,回撤幅度为7.8%,如果相信这个历史的均值仍有回归的趋势,那这一次的回撤应已近结束。如果确实是技术性的调整,一旦回撤结束,市场也会快速反弹,在未来两个星期恢复收复一半的跌幅,而完全恢复至高位,应该要两个月的时间。

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