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量化宽松不是灵丹妙药

美联储于12月12日宣布实施第四轮的量化宽松计划。按照新的计划,美联储每月将在公开市场上增加购买400亿美元的房贷抵押债券,加上原有的还在进行的购债计划,美联储每月要购买的债券总额达到了850亿美元。新一轮的量化宽松措施部分地作用是替代2011年9月开始实施并将于今年年底到期的扭转操作。与过往几次量化宽松不同的是,此次第四轮量化宽松计划没有设立最后到期的期限。

美联储最初的两轮量化宽松措施取得了一些效果。第一:量化宽松政策救助了美国的金融机构。一方面,量化宽松措施支持了资产价格,使得银行资产不再贬值;另一方面在零利率的配合之下,美联储购买美国国债使得美国的银行可以通过零利率融资及通过投资美国国债赚取稳定的息差收益,这帮助美国的金融机构,特别是银行,成功地改善了资产负债状况。第二:量化宽松措施使得美国国债收益率得以维持在较底水平,从而有效地控制了美国联邦政府的融资成本。第三:量化宽松措施压低了美国长期抵押房贷利率,这促进了房地产市场的稳定和恢复。第四:量化宽松配合扭转操作,很好地管理了美国的国债收益曲线,特别是将长期债务收益率控制在较低水平,这帮助美联储很成功地控制了市场的通货膨胀预期。第五:比较隐讳地,美联储通过增发货币,在客观上损害美元储备持有国家利益的同时,减少了美国未来的实际债务。另外,此时推出新的量化宽松还有一个特别的意义,就是要从另一个方面去减轻“财政悬崖”给市场带来的负面影响。

然而,量化宽松不是灵丹妙药,不可以这样无限制的使用下去。金融市场对量化宽松的正面反映越来越淡。2008年11月25日美联储宣布第一轮量化宽松后的一个月内,美国标普500指数上涨了2.3%;2010年11月3日第二轮量化宽松宣布后的一个月内,标普500指数上涨了2.6%;2011年9月21日扭转操作开始后的一个月,标普500指数上升了2.9%;但是,2012年9月13日美联储宣布第三轮量化宽松的一个月内,标普500指数却是下跌了0.5%。股票市场的对第三轮量化宽松的反映可以解释为市场当时已经预先消化了美联储将推出的相关政策,但更重要的是投资者已经开始怀疑继续推出量化宽松的政策的效果。

美联储量化宽松政策不仅没有得到市场的积极反应,而且显现出越来越多的负面作用。首先:市场的通货膨胀预期有所增加。今年年初、年中和11月底美国通货膨胀挂钩债券隐含的投资者对未来10年平均年通货膨胀预期分别为2.01%、2.13%、2.41%,这显示通货膨胀预期有明显上升趋势。其次:扭转操作使得联储所持有的短期国债数量大大减少,长期国债数量大大增加,目前美联储手中短期国债数量有限,很难再支持进一步支持卖出短期债、买入长期债的扭转操作。接下来单纯买入长期债等于要加快印钱的速度,这必定进一步增加通货膨胀的压力。再次:从长远看,量化宽松对经济体中不同行业的复苏及金融市场中不同类别资产的价格有扭曲的作用。具体来说,量化宽松只是有利于部分金融资产,容易推高贵金属、石油等商品价格。相对于制造业和实体经济而言,量化宽松使得虚拟经济领域及相关行业受惠更多。就对单个企业的影响而言,由于不断地量化宽松有减轻未来债务负担的作用,所以高债务、高杠杆率的企业受益更大。最后:持续的量化宽松还有极其负面的外部影响,这包括实际上的美元贬值。英格兰银行的购债计划还在进行,欧洲央行9月已经宣布了其购债计划,日本央行也确认随后也将有进一步的购债行动。这些政策和计划相互作用,势必使得2013年成为一个“印钞年”。

美联储12月12日的公告表明,美国现有利率政策将参考失业率的改善情况和通货膨胀的状况来进行调整,如果失业率仍然在6.5%以上,或通货膨胀不超过2.5%(高过原有通胀限定目标不超过0.5%),美联储就会维持宽松的货币政策。随着“印钱”的不断加速及通货膨胀预期的不断提高,中国这样的美元储备持有国已经到了需要迅速检讨和实施应对策略的时候了。

 



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